Azionario della Cina: capiamoci qualcosa

 

In origine fu Hong Kong.

La borsa ”coloniale” di Hong Kong nacque come mercato di scambio sotto il controllo occidentale (britannico) nel 1891 e come “Stock Exchange” nel 1914, è 99 anni più anziana delle altre due borse cinesi di Shenzen e Shanghai. Dotata di regolamenti di quotazione e normative per la protezione degli investitori di livello quasi “occidentale” (nonostante l’estrema volatilità spesso registrata negli scambi sulla piazza di Hong Kong, come nei giorni del ‘Black Monday’ dell’ottobre 1987). Utilizza come valuta il Dollaro di Hong Kong, valuta corrente della regione amministrativa speciale di Hong Kong, tendenzialmente agganciata al Dollaro USA più che al Renmibi cinese.

Oggi le azioni ‘cinesi’ sono generalmente (ma non in maniera sempre propria) considerate “Off-Shore” se sono quotate presso la borsa di Hong Kong o negli Stati Uniti (ricordiamo ad esempio che Alibaba, colosso dell’e-commerce Cinese, è quotato al NYSE e fa parte del S&P500). Questo perché l’accesso ad alcune aziende è realizzato tramite delle società di appoggio off-shore, dato che fino a poco tempo fa l’accesso alle azioni interne al mercato cinese subiva delle pesanti restrizioni.

Sebbene tra queste azioni ‘off-shore’ e spesso appoggiate sulla borsa di Hong Kong, con il dollaro HK come riferimento, vi siano molti colossi tecnologici ‘internazionali’ come Tencent, questi non rappresentano certo gli unici, né i principali scambi di Hong Kong. AIA Group è una delle società più importanti: colosso assicurativo multinazionale fondato negli USA, grandi società finanziarie cinesi come la Banca Industriale e Commerciale della Cina, la China Construction Bank, Bank of China, la Banca Agricola Cinese, la Banca d’Affari Cinese, la Banca delle Comunicazioni (BoComm) e varie compagnie assicurative cinesi sono quotate ad Hong Kong per via dei loro legami al capitale internazionale, pur essendo alle volte quotate anche presso Shanghai. Negli ultimi anni la distinzione tra H-Shares, ovvero azioni di classe Off-Shore e azioni di “Hong Kong” è divenuta molto sfumata. I titoli in dollari di Hong Kong, oltretutto, hanno spesso una classificazione ibrida negli indici tra appartenenti ai “mercati emergenti” e appartenenti ai “mercati sviluppati”, cosa che accade anche per Taiwan e, a seconda della società che costruisce gli indici (FTSE o MSCI, ad esempio) per la Corea del Sud. 

Una quota significativa del capitale di un indice dei Paesi Sviluppati come il “MSCI Pacific ex Japan”, è investito a Hong Kong, ma si concentra essenzialmente su società cinesi di respiro internazionale, banche, società finanziarie, società tecnologiche, di trasporti, anche petrolifere o farmaceutiche ed è abbinato a partner “sviluppati” di mercati evoluti dell’area come Malayisia, Corea del Sud, Taiwan, Tailandia. Altri indici come il MSCI Hong Kong invece solitamente hanno un minor numero di titoli all’interno, escludendo le società quotate ad Hong Kong e più off-shore o le classe-A, e finiscono per Tra le varie borse, valute e normative cinesi va fatta quindi distinzione tra appena 9 “classi” diverse tra azioni e certificati replicanti azioni cinesi.

RED CHIP: sono società della cina continentale, costituite però fuori dalla Cina e che vengono quotate ad Hong Kong. Le loro azioni, direttamente o indirettamente, sono controllate da un ente governativo, ma la quotazione ad hong kong serve a consentire investimenti esteri o investimenti privati. Lenovo, China Mobile, China Petroleum, vari gruppi minerari e banche cinesi come China Development Bank, sono Red Chip.

P CHIP: all’opposto ci sono le società sempre quotate ad Hong Kong, ma costituite alle Isole Cayman, alle Bermuda e altre sedi ‘fittizie’, ma che sono gestite da cinesi e/o con affari in cina. Sono quelle che durante la crisi del 2007-2010 hanno subito fallimenti sistematici, mentre le aziende più propriamente cinesi sono state più resilienti o sostenute dal governo. Molte società commerciali internazionali sono P Chips.

H SHARES: sono azioni cinesi tipiche degli scambi di Hong Kong, perché quotate in dollaro di Hong Kong se non addirittura in altre valute estere. Sono regolate dalla legge cinese (a differenza delle P Chips), ma seguono regolamenti di scambio tipici della borsa di Hong Kong (considerata più “sviluppata”). Gli stranieri hanno sempre potuto negoziare azioni H, che quindi sono più liquide di azioni prettamente cinesi come le classe A. Tutti gli investitori hanno accesso ad azioni H e queste seguono regole di quotazione della SEHK (Borsa di Hong Kong) con standard contabili internazionali. L’atto costitutivo della società oltretutto deve chiarire i diritti di ciascun acquirente, le leggi a tutela degli investitori seguono stringenti leggi di Hong Kong e sono incluse nella costituzione delle società. Lo Hang Seng China Enterprises Index è l’indice delle azioni H cinesi (HSCEI). Le principali società finanziarie cinesi (Bank of China, Ping An Insurance, etc…) hanno azioni di tipo H.

ADRs E CDRs: i giganti tecnologici cinesi hanno scelto tradizionalmente di quotarsi all’estero. Questo viene fatto spesso attraverso delle “Ricevute di Deposito”, un sistema inventanto negli Stati Uniti negli anni ’20. Un CDR è un certificato emesso da una banca depositaria cinese di un pool di azioni estere negoziate sulle borse cinesi, questo per consentire ad azioni estere (es. americane) di essere scambiate nel mercato continentale cinese. I CDR consentono a investitori istituzionali (es. banche) o privati cinesi di comprare azioni estere. Molte società tecnologiche cinesi si sono quotate all’estero per evitare degli ostacoli di natura amministrativa (legale) e per poter effettuare delle offerte pubbliche iniziali (IPO) più consistenti, molte sono costituite alle Isole Cayman per raggirare i requisiti dei titoli cinesi e quindi accedere ed essere quotati su mercati esteri. Simmetricamente le American Depositary Receipt (ADR) sono certificati di banche USA che rappresentano azioni di una società straniera, consentendo agli statunitensi di possedere quote di quella azienda. Sono quotati sia al Nasdaq che alla borsa di New York. Nel caso cinese hanno spesso come sottostante H-Shares, alle volte delle Red Chip. Le società cinesi replicate tramite ADR sono sottoposte a quello che viene definito “Rischio Normativo”: quando nel 2021 le autorità cinesi hanno assunto una posizione aggressiva su molte questioni relative le imprese cinesi (contro pratiche monopolistiche ad esempio), le ADR hanno subito un rapido calo del 23%, le H del 14,5% e le azioni A del 9,3%. Sono ADR società come Aluminum Corporation of China (azione H e ADR sul NYSE), China Life Insurance (azione H e ADR sul NYSE), China Mobile (Red Chip e ADR sul NYSE). Tipico case di ADR con sede alle Cayman, quotazione come H-Shares in dollari di Hong Kong ad Hong Kong e capitalizzazione tramite ADR è il ‘colosso’ Tencent.

N-SHARES: sono società cinesi quotate negli USA, sul NYSE o sul Nasdaq. Hanno spesso attività commerciali nella Cina continentale, ma sono costituite fuori dalla Cina (alcune sono costituite alle Cayman). Sono l’equivalente delle P-Chips di Hong Kong, ma sulla Borsa Americana. Escludono gli ADR di azioni H o Red Chip. Società come Alibaba (Cayman) sono classe N.

L-SHARES: sono società cinesi che, similmente alle classe-N, sono quotate solo alla borsa di Londra, solitamente hanno come sede il Jersey, o le Bermuda o le isole Cayman.

S-SHARES: sono società cinesi che, similmente alle classe-N, sono quotate solo alla borsa di Singapore.

B-SHARES: sono in classe B le azioni cinesi “internazionali” delle due borse ‘inland’ cinesi di Shanghai e Shenzen. A Shenzen le classe B sono quotate in dollari di Hong Kong, mentre a Shanghai sono quotate in valuta straniera come i Dollari americani (USD). Molti titoli tecnologici propriamente cinesi (es. Xiaomi Corporation) sono quotati in classe B.

A-SHARES: azioni più ‘cinesi’ che riflettono la ‘vera’ economia interna cinese. Sono quotate in Renmibi (valuta locale cinese) nelle borse di Shanghai e di Shenzen. Storicamente le A-Shares erano disponibili solo a cittadini cinesi per la restrizione agli investimenti stranieri. Dal 2003 le istituzioni estere sono state in grado di entrare nel mercato A-Shares attraverso il sistema QFII (Qualified Foreign Institutional Investor). Sono esposte al rischio valutario cinese.

 

Riepilogando: quando si dice “investo in azionario Cinese” si parla di qualcosa di molto complesso normativamente, a livello di capitalizzazione e di gestione dei mercati. Da un lato l’approccio al mercato cinese può essere considerato materia da “specialisti” dall’altro si deve forse diffidare troppo di questi specialisti che con molta semplicità possono far passare per “Cina” quanto di loro interesse e che poi potremmo scoprire di aver capito noi, ma anche il consulente che ce le proponesse, molto poco.

Di fatto H-Shares è quasi più correlato al Pacifico, così come le Red Chips, le S-Shares senz’altro.

Le ADR e le P-Shares possono rappresentare un’esposizione a maggiori volatilità anche rispetto a queste, rischi normativi anche se con apporto di maggiore liquidità.

Le A-Shares rappresentano di più la crescita del “PIL” cinese… ma a prezzo di non perfetta trasparenza a livello di governance, regulations e liquidità… sono da considerarsi affini agli “Emerging Markets” più classici.

Sempre emerging markets ma con tipica caratterizzazione anche Tech e multinazionale, legati oltretutto a valute non domestiche con tutto quello che ne può conseguire le B-Shares.

Giungono infine le N-Shares e le L-Shares che sono cinesi principalmente per ‘colore’, ma di fatto appartengono ad altri mercati con accessi alla liquidità e livelli di market cap potenziale impensabili per titoli A-Shares, ma anche con l’imprevedibilità che la loro natura di “Doppiezza” può comportare in caso di screzi con i regolatori in patria.

In cosa hai investito? “Nella Cina, sento che è il momento giusto” à commerciale, più facile a dirsi che a farsi, secondo me, soprattutto spesso si tratta di ADR o N-Shares (es. Tencent e Alibaba) gonfie di soldi occidentali e lontane dal PIL cinese, ma poste ai primi posti in fondi ed indici.

 

Note conclusive:

HSBC MSCI Pacific (ETF in cui il mercato di Hong Kong è rappresentato ad ¼ del capitale) quota oggi al massimo storico di 13,922 euro sulla borsa di Milano, ed ha guadagnato da inizio ottobre 2021 un +7,6%.

HSBC MSCI China (ETF con dentro le H-Shares, le B-Shares, le P-Chips, le Red Chips) da febbraio 2021 ha perso il -38% e da inizio ottobre 2021 un -15,5%.

xTrackers CSI 300 (i 300 titoli A-Shares principali) dai massimi di dicembre 2021 ha perso il -13%, ma da inizio ottobre è a -1,9%, da febbraio 2021 è a -14,5%.

Molti fondi attivi si trascinano le performance e la sovraesposizione a colossi come Alibaba (-64,8% dai massimi di ottobre 2021) o Tencent Holdings (-48% dai massimi di febbraio 2021). Credo che questa lunga e noiosa discussione abbia chiarito che “non è semplice parlare di Cina”, che va “maneggiata con prudenza” (dire le economie più grandi sono “USA”, “Europa” e “Cina” e faccio 1/3, 1/3, 1/3 deve far capire che nell’ultimo terzo si sta facendo una scelta su un paniere più disomogeneo di quanto gli aggregati di mercato USA ed Europa possano essere l’uno rispetto all’altro) e spero faccia intuire il ‘perché’ ed il ‘dove’ si collocano i meriti e le responsabilità di tante performance strane sull’estremo oriente.