Titoli di Stato di Paesi Emergenti

Ad ottobre del 2019, dopo 10 mesi di mercato toro sia sul governativo, sia sull’azionario (e se avete portafogli in perdita in questo periodo iniziate a cambiare consulente), andiamo ad interrogarci su una asset class estremamente interessante.

I titoli di Stato non sono, sempre, gli asset ‘prudenti’ e ‘stabili’ che l’immaginario comune suggerisce. Ci sono i cosiddetti titoli di Stato di quei paesi definiti (con un po’ di generalizzazione purtroppo, ma gli indici devono seguire qualche criterio per essere costruiti) ‘emergenti’.

Parliamo della parte ancora in via di sviluppo o con ampi spazi di sviluppo del mondo, o dove il reddito non è ancora ai livelli di Europa, UK, USA, Giappone, Australia, Canada ed il restante ‘primo mondo’.

Paesi con strutture politiche più instabili o dubbie per i nostri canoni (pensiamo al “comunismo” cinese) ed a paesi più instabili politicamente.

Io questa volta parlo di Titoli di Stato proprio perché andando sul debito societario entriamo in un’analisi di secondo livello e di merito ancor più complesso. Ma già fermandoci ai titoli di stato finanziando Turchia, India, Indonesia, Brasile, Russia, Filippine non facciamo proprio la stessa cosa che finanziare USA, Gran Bretagna e Germania. Gli ordini di grandezza sono diversi… i raggruppamenti con cui si costruiscono gli indici pure.

Inutile dire che puntare su una singola valuta emergente (svalutabile con un proclama della banca centrale locale o per conflitti locali o cadute di dubbi governi) o un singolo paese suscettibile di default parziali o totali il rischio è altissimo e l’opportunità pure (ne sa chi si è rotto le ossa con la lira turca o con i bond argentini), ma andiamo a parlare di speculazione e non di investimento, per come la vedo io. Allo stesso modo si muovono, su questi asset, gli “asset manager” i nostri amati fondi comuni e Sicav. Io SCONSIGLIO di utilizzare investimenti non indicizzati in questo campo: rifugiatevi in un ETF con ‘relativa’ fiducia, ma soprattutto con spirito di diversificazione. I danni che può fare (e che spesso fa) un gestore attivo su questa roba sono esagerati, ne parlo da sottoscrittore occasionale di qualche Sicav tra le più blasonate: il gestore flessibile ‘total return’ punta alle volte a concentrare, soprattutto se ci sono commissioni di performance (mai e poi mai fondi con commissioni di performance, soprattutto flessibili, non è questione di quantità della commissione, è che spingono i gestori a fare ‘cose brutte’), su singole strategie che quando falliscono gli fanno fare belle mosse del tipo “metto dentro la lira turca perché da il più alto dividend yeld che mi sono dato come obiettivo di return… poi quando il merito creditizio del paese ne risente switcho tutto sulle filippine sui minimi. E quando si riallinea ritorno lira turca sui massimi” e insomma… una marea di buchi nell’acqua.

Parliamo quindi, di indici e di titoli di stato di paesi emergenti.

C'è poi obbligazionario emergente ed obbligazionario emergente.

- Emergente Governativo in Valuta Locale: in assoluto il più speculativo. Dopo il recupero di euro/dollaro dopo la grande crisi per capirci non è mai più tornato ai livelli di prima (mentre l'azionario o l'obbligazionario sono tutti in stra-guadagno). I rendimenti sono alti, le oscillazioni sono paragonabili all'azionario, va considerato però un asset molto de-correlato. Ad esempio se oggi sei quasi sicuro che in futuro l'obbligazionario scenderà e che l'azionario ormai è maturo, puoi cercare redditività da queste parti, da usare con prudenza.

- Emergente Governativo in Dollari: tra i migliori dato che molti debiti importanti di questi paesi sono in questa valuta. Soprattutto i debiti di qualità più alta. Certo sei esposto a rischio dollaro (per dire ai tempi di Leman il dollaro scese e lo penalizzò). Ed è comunque un 'governativo' che oscilla circa come un obbligazionario high yield.

- Emergente Governativo Euro Hedged: di fatto è il precedente con aggiunta di copertura valutaria. Per noi è più stabile. Però l'hedging diventa un costo se gli scommetti contro. Di solito in una fase di rialzo dei tassi negli USA il governativo emergente si sgonfia per via dell'ovvio spostamento "non finanzio più l'Indonesia dato che zio Sam mi da il 3,5%!" ed il dollaro rialza colpendo duro l'euro hedged: in questi scenari ti trovi sotto del 25% su questi investimenti dall'oggi al domani... è ovvio che invece è ottimo per fare il processo inverso (dollaro/usa in affanno, soldi verso il governativo EM, dollaro che scende).

Osserviamo la decorrelazione di questi tre asset (gli ETF relativi li trovate nel mio catalogo, alto a sinistra) nelle fasi più salienti degli ultimi anni:

2008 il grande crollo: Qui abbiamo quello in dollari (gli altri ETF che ho usato nell'esempio non li avevamo ancora su ETFPlus): crolla Leman Brothers e scende del 30% (quasi la metà dell’azionario), questo nella sfiducia e panico totale di periodo. Alla fine del mese del fallimento di Leman già eravamo in recupero a -15%. Il ritorno ai massimi assoluti si riottiene ad aprile 2009. Da allora divenne una sorta di rifugio: i soldi scappavano dagli USA e dove andavano? Teniamo conto che per noi, trattando in dollari, l’effetto è stato frenato da una svalutazione del dollaro.

2011 i PIGS spaventano i mercati: a novembre del 2011 il nostro BTP tocca un rendimento del 7,5% l’anno sul decennale, la Grecia si avvia verso il ‘restricted default’ di quell’inverno. Lo S&P500 ne risente (-5/-10%) e l’eurostoxx600 anche di più (-15%), l’obbligazionario emergente risulta assolutamente market neutral a questa turbolenza.

2015/2016 la sfiducia: estate 2015 la banca cinese svaluta lo Yuan, iniziano fibrillazioni sui mercati. La volatilità si abbatte sugli stock a gennaio 2016 come un maglio. Qui l’esempio è da manuale: l’Europa arriva a toccare un -25%, gli USA sfiorano il -20%. L’obbligazionario emergente in valuta risente abbastanza delle svalutazioni d’ufficio di importanti valute emergenti e arriva a -13%, ma quello in dollari è quasi neutrale al mercato (volatilità intorno al 6%) e quello con hedging lima il rischio con una volatilità addirittura inferiore, da titolo di stato europeo…

2018 brutta annata: storicamente dazi e guerre commerciali non hanno mai portato niente di buono, il tentativo di exit strategy da tassi minimi della FED ha fatto il resto. L’azionario USA per un periodo ha guadagnato, ma da 1 febbraio 2018 a 31 dicembre ha subito oscillazioni del 11-12%. L’azionario europeo è andato a picco, un affondo quasi continuo per un lunghissimo anno lasciando sul tavolo un -17%. L’obbligazionario emergente è stato, per l’ennesima volta, un buon diviersificatore, anche se qui è cambiato molto in base alla strategia. Le valute emergenti hanno subito danni seri dalla politica monetaria globale (si pensi sempre alla lira turca!) con oscillazioni superiori al 10% ma alla fine ritracciando con la fine delle paure valutarie (e chi ha mediato ha guadagnato!). L’hedging sull’euro è stato un’arma a doppio taglio: invece di compensare con la valuta forte si è assicurato contro l’unico asset che galoppava, il dollaro, ma alla fine ha avuto flessioni pari a metà della performance dell’azionario europeo ed è andato meglio dell’azionario USA e comunque con movimenti antitetici (stabilità nei portafogli multi-asset). Il campione è il titolo di stato USA, che ha compensato i problemi delle valute con la crescita del dollaro salvando i portafogli da un anno “nero”.

Ovviamente nel lungo termine l’andamento di questi asset, obbligazionari, è ben diverso dalla redditività dell’azionario:

Negli ultimi 7 anni il campione è l’azionario USA, secondo l’azionario Europa, poco sotto l’obbligazionario emergente in valuta ‘forte’, un discreto distacco per quello che ‘paga’ a questo punto il costo dell’hedging ed infine le valute locali, con il loro rischio valuta aggiunto alla naturale volatilità dell’asset, ci avrebbero restituito, nel lungo periodo, un rendimento quasi nullo, negativo considerando l’inflazione di periodo.

Insomma questo asset (Titoli di Stato di Paesi Emergenti) è molto interessante, anche se, come abbiamo visto, oscilla molto più di altri obbligazionari di minor rischio valuta e di maggior merito creditizio. Soprattutto, abbinato ad altri asset più volatili (azionari vari) segue il ciclo economico con trend molto differenti e nel breve anche la parte meno ‘qualitativa’ (le valute locali) può riservare le migliori opportunità.

NDR:
Nell'ultimo grafico, dopo verifiche, i dividendi sono in effetti conteggiati nella performance, mi ha tratto in inganno la performance di JPM EM Market Local Gov Bond, ma poi mi sono accorto che Quantalys da come indicazione "dati insufficienti", quindi probabilmente non mancavano i dividendi solo, ma era proprio falsato l'andamento. Ho provato a rifarlo su Morningstar ed anche come grafico con dividendi i conti non mi tornano molto. Consideriamolo un 'canovaccio' sull'andamento con dividendo. Controllando i prezzi (in euro) il JPM Em Market Local Gov Bond nel periodo ha compensato con la distribuzione una brusca discesa delle quotazioni iniziali, gli altri hanno grossomodo difeso l'una e l'altra cosa. Il sito www.borsaitaliana.it è forse tra i più precisi per i dati del singolo titolo in euro e senza considerare il dividendo.

Ma quanto se ne dovrebbe inserire in portafoglio?

Io nelle mie simulazioni mi regolo così per periodi temporali di almeno 6-7 anni, come nell’ultimo grafico, dato che a breve i bond emergenti possono essere depressi da fluttuazioni profonde di qualche anno non compensate dall'elevata distribuzione, o dall'accumulo, di dividendi/cedole. Diventano quindi strumenti volatili da usare giusto in particolari strategie (es. difesa da svalutazioni di valute forti e simili):

Rischio Basso (a fine periodo voglio riavere innanzitutto i miei soldi!): 6-7% e non di più

Rischio Moderato (...se non sono tutti quasi!): 8-10%

Rischio Bilanciato (non voglio perdere tutto il capitale, ma voglio puntare al contempo ad una buona crescita): 9-15%

Rischio Medio-Alto (voglio guadagnare, se perdo una bella fetta pazienza):
9-15% (ovviamente bilanciato da maggiore azionario)

Rischio Alto (ho creato un portafoglio massima crescita seguendo speculative strategie):
da 0 a 1/3 del capitale a seconda della strategia

P.C. 09/10/2019